王剑，CFA

　　每次银(yín)行股(gǔ)跌至(zhì)过(guò)度(dù)低估时，股息率相应提升，会吸(xī)引绝对(duì)收益(yì)资金(jīn)买入，股价也逐步(bù)完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股(gǔ)已上涨半年，又一次因绝对收益资金(jīn)追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业经营层面(miàn)，也已经悄然发生一些向好的变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之(zhī)谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是这几天才开(kāi)始(shǐ)上涨，那么(me)就大错(cuò)特错了(le)。事实是：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之(zhī)后(hòu)，已(yǐ)经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观(guān)。当(dāng)然，中(zhōng)间也不是一帆风顺，2022年10月银行股(gǔ)快速下跌(diē)后(hòu)，迅速反弹。过完2023年春(chūn)节后，却冲高回落，调整了近(jìn)两个月(yuè)时(shí)间，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于(yú)3月底开始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情(qíng)并不是第一次发生(shēng)。过去银行(xíng)股的大行情，都是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平(píng)时关注度并不高。等到因几(jǐ)根大(dà)线(xiàn)性而(ér)吸引大家来关注时(shí)，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情是(shì)2014年。或许经历(lì)过的人(rén)都能记得(dé)，2014年11月，因为一次比较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准），金融股拔地而起。但在(zài)此之(zhī)前(qián)，银行指标大约在3月见底(dǐ)，然后不声不响(xiǎng)地(dì)开始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次(cì)银行(xíng)股见底，也(yě)有类(lèi)似的情况：没有明确利好，没有明(míng)确新闻，银行股却自己慢慢从底部(bù)爬(pá)起来(lái)了。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为行(xíng)情归因并(bìng)不容易，因为很难(nán)验证。如果确实没有(yǒu)实质性(xìng)利好，那么只能从资金(jīn)面去猜测(cè)：可能是(shì)估值便(biàn)宜到很(hěn)多资金(jīn)愿意(yì)出手了。由于(yú)银(yín)行(xíng)盈利(lì)能力非(fēi)常稳定(dìng)，估值低往(wǎng)往意味着(zhe)股(gǔ)息(xī)率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳(wěn)定，PB越低则股息率(lǜ)越(yuè)高。

　　而若PB低至一定水(shuǐ)平(píng)时，股(gǔ)息率就会非常(cháng)诱人。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红(hóng)率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那么计(jì)算出(chū)来(lái)的股息率高(gāo)达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能力保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的(de)“利(lì)息”，如(rú)果股价上(shàng)涨，还能享受资本利得。当然，如(rú)果股价(jià)再跌(diē)，或盈利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但由(yóu)于ROE已在底部(bù)，近期很难再降了(le)。因(yīn)此，这就非常像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下(xià)限，即“债券(quàn)价(jià)值”。

　　于是，其投资(zī)价(jià)值就出来了。如(rú)果这(zhè)张(zhāng)“可转债”的票息率高(gāo)到一定(dìng)程度，显著(zhù)高过一些资(zī)金的成本，那么这些资金自然愿(yuàn)意参与。

　　这(zhè)样，银(yín)行股就(jiù)形成一(yī)个隐形的“估(gū)值底”，当估(gū)值低至一定水平(píng)时(shí)，股息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底在某些情况下会被打破，即(jí)因为一些(xiē)负面(miàn)因素的存(cún)在，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的估(gū)值或盈利能(néng)力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那(nà)种悄无(wú)声息(xī)的(de)底(dǐ)部，可能(néng)并没(méi)有什(shén)么实质利(lì)好，就是(shì)有(yǒu)些看(kàn)中(zhōng)股息率的资金(jīn)默默买(mǎi)入，把底部给买出来了。

　　这是(shì)些什么样(yàng)的资金(jīn)呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就(jiù)是以(yǐ)股票型公募基金为代表的机构投(tóu)资者。因为他们的(de)考核要(yào)求是相对收益，因(yīn)此(cǐ)在大多数时(shí)候，他们不会因为股息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己基金的基(jī)准(zhǔn)，或(huò)者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息率的决策，这不(bù)是(shì)他(tā)们的考核目标。

　　因此，银行股(gǔ)从(cóng)底部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时(shí)间(jiān)，公募基(jī)金参与(yǔ)很低，这(zhè)次(cì)也(yě)不(bù)例(lì)外。

　　从数(shù)据(jù)上也(yě)可验(yàn)证：从33家银行股2022年底基金持仓(cāng)比(bǐ)重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅(fú)越大，比重越高则(zé)涨幅(fú)越(yuè)小(xiǎo)。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似(shì)考核的机(jī)构(gòu)投资者也是类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确实看到(dào)，2023年第一季度较上年末，大部分(fēn)A股银行股的基金持(chí)仓比例是(shì)下(xià)降的，有(yǒu)些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金(jīn)持(chí)股(gǔ)比重降(jiàng)幅(fú)；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银(yín)行指数(shù)走了(le)个过山车(chē)，先是(shì)上涨，然后春节后下(xià)跌（这(zhè)段(duàn)时间刚好是(shì)人工(gōng)智能(néng)概念股大(dà)涨(zhǎng)，因此机构(gòu)投(tóu)资者(zhě)有(yǒu)可能是(shì)卖出银行等股票(piào)，换仓至(zhì)计算机股票）。到了4月初，人工智(zhì)能等(děng)板块行情回落(luò)后，银(yín)行股(gǔ)重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节后的这段时间，银(yín)行(xíng)股刚好和人(rén)工(gōng)智能走出了一个(gè)完美(měi)的(de)“对天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓称”走势(shì)。

　　而其他(tā)投(tóu)资(zī)者，比(bǐ)如个人(rén)、外资、自营(yíng)、保险、资(zī)管(guǎn)等，则可(kě)能是买入(rù)的。因为这些资金不考(kǎo)核相对收益，更多的(de)是(shì)追求绝对收益，因此有(yǒu)可能是(shì)高股息(xī)股票的(de)青睐者。

　　而决定他们买(mǎi)入的(de)因(yīn)素(sù)中，资金成本应(yīng)该是个(gè)重要因素。目前，我国近期市场利率较(jiào)低、资金(jīn)充沛(pèi)，其他可替代的投资机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人(rén)。同时，美国加息接近尾声，他(tā)们的资(zī)金成本也有望下(xià)行，我国高股息股票也有吸引力。

　　然(rán)后我们通(tōng)过数(shù)据(jù)来(lái)加以验证。

　　从2023年一季度情况来看(kàn)，外资(zī)确(què)实在买入大行，并且(qiě)数量还(hái)不少。不过保险资(zī)金却是有进有出(chū)，这一点有(yǒu)点与我们预期不符(fú)。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法人(rén)、其他投资者在买入。

　　（一季度各(gè)类投资者持(chí)股(gǔ)变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在(zài)银行(xíng)股估值极低的时候(hòu)，追求绝对(duì)收益的资金买(mǎi)入(rù)了高(gāo)股(gǔ)息(xī)率的个股。

　　从(cóng)散点图(tú)上也(yě)可以(yǐ)清(qīng)晰看(kàn)到这一点：

　　因此(cǐ)，这次行(xíng)情，和历史上很多次银行底部启动一样，很可(kě)能是青睐高股息(xī)率的(de)资(zī)金，买(mǎi)入低估值、高股息率的(de)银行(xíng)股。而(ér)他(tā)们的口味与公募基(jī)金刚(gāng)好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上分析，说明了过去半年的银行(xíng)股行(xíng)情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高(gāo)股(gǔ)息率的银行股。眼下，很(hěn)多银行股股(gǔ)息(xī)率依然(rán)较高，而资金面依然宽松，那么这(zhè)些高股息率股票对绝对收(shōu)益资(zī)金依然(rán)是有吸引力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业的经营层面，有没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出，过去(qù)三年期间的一些特殊政策(cè)，已经出现调(diào)整的迹象(xiàng)，银行业将要进(jìn)入新的均衡(héng)格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承(chéng)担了一些监管要求(qiú)，每年(nián)普惠(huì)小(xiǎo)微(wēi)信贷的增长(zhǎng)非(fēi)常(cháng)快，投放利率很低，这对小微金融市(shì)场格局造成了较大影响，尤其是对一些原来(lái)从(cóng)事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐步达(dá)到新均衡

　　而在(zài)4月27日，银保(bǎo)监(jiān)会办公厅发布《关(guān)于2023年加力提升小微企(qǐ)业金融服务质(zhì)量的通知(zhī)》（银(yín)保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户(hù)授信总额(é)1000万元以下小微(wēi)企业贷(dài)款同比(bǐ)增速不低于(yú)各项贷(dài)款同(tóng)比增(zēng)速，有贷(dài)款余额(é)的户数不低(dī)于上年(nián)同期(qī)水平）要求，不再刚性要求(qiú)降低小微信贷(dài)利率，而(ér)是要求“合理确定贷款利率(lǜ)”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除了(le)小微金融领(lǐng)域，其他方(fāng)面的(de)工作(zuò)要(yào)求也陆续从过去(qù)三年的阶段性政策，慢(màn)慢回归(guī)至常态(tài)化(huà)。

　　而银行业(yè)这几年由(yóu)于(yú)净息差显(xiǎn)著回(huí)落(luò)，盈利能力也渐渐接近(jìn)合理利润底线。因为银行业需要留存一定的利润用(yòng)于补充资本，进而支(zhī)持下(xià)一(yī)期的信贷投(tóu)放，因此利润并不是越低(dī)越好(hǎo)，需要维持一个(gè)合理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能(néng)力(lì)已经接近这(zhè)一底(dǐ)线，所以(yǐ)政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是银行的合理(lǐ)利润和合理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况已经(jīng)悄悄发(fā)生变化了。

　　那(nà)么，有没有一种可能(néng)：那些买入(rù)高股(gǔ)息股票的投资者中(zhōng)，真(zhēn)有些先知先觉者，已经嗅(xiù)到了不(bù)一样的(de)味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨。本文(wén)不是证券研(yán)究报告，不构成任何(hé)投资(zī)建议，涉(shè)及个股也仅为举例或陈述事实之用(yòng)，不代表我(wǒ)们对(duì)他们的(de)证券(quàn)或(huò)产品的推荐。具(jù)体投资建(jiàn)议(yì)请参(cān)考(kǎo)我们的研究(jiū)报(bào)告。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓